亞洲風暴似重演 見底絕非在今年
正當人人都在談歐債、說OT之際，這邊廂的亞洲，已悄悄地醞釀着另一場危機。
心水清者會留意到，自8月底起，亞洲貨幣兌美元普遍大幅下挫【圖1】。是的，這拜美滙指數自當時起急速上揚所致，但是無論如何，滙價大跌對任何新興市場來講，後果皆可以很災難性，尤其這次大跌之前不少價格都曾大升，一如1998、2008年前。
亞洲央行多愛干預滙市，故滙率現價未必反映真正的升值、貶值壓力。若看遠滙，純由市場力量致使的升、貶壓力就悉數反映了。
從各亞洲貨幣兌美元的一年期遠滙自2009年3月4日聯儲局QE1美滙指數見頂（時為89.6，現約76）起的累積變幅可見，包括印尼盾、菲律賓披索及南韓圜三幣，早前實際的升值壓力比現滙所見為大【圖2】（與圖一比較即見這個結論）。八隻亞洲幣兌美元遠滙，兩年半間普遍升值兩、三成，升四至七成也有，這相當於歐羅由低位算二升上算半至兩算，升勢顯然急得不合理。
這可由這八個亞洲股市得到印證。再由2009年3月初聯儲局QE1美股見底計起，截至今年7、8月間，八地股市均累升80%至240%不等【圖3】。若對照九七亞洲金融風暴前股市自1995年11月中起急升的一段，其時累升最狂的台灣股市亦不過120%，而南韓、泰國股市更早於1994年見頂【圖4】，可見今次股市累升有過之而無不及。
樓價升埋下危機
股市如是，那樓市呢？八地當中大多沒有1997年前的樓價紀錄，就看近年，各地樓價自2002年末季見底至今普遍累升四成至一倍，印度累升三倍，僅泰國因政局動盪而例外；且升勢尤以QE後的近兩年半特急【圖5】。而這，就埋下了危機種子。
記得上次亞洲金融風暴怎形成嗎？原因很清楚的。踏入1990年代初，美國在儲貸危機仍未完全清理下挑起波斯灣戰爭，導致1990年衰退；同期西德背負了東德包袱，結果1992、93年間嚴重衰退，法國也受牽連，日本更甭說了。
此時，市場「赫然發現」亞洲（除日本）那邊風景獨好；於是，儘管1993、94年間亞洲小國也跟隨外圍調整，但1994、95年起資金便大舉湧入，炒股炒樓兼炒滙。當股樓滙等可以炒高的資產價格都炒得夠高時，大跌條件已經俱備，只欠沽空炒家。重觀上文五圖，現在其實一樣。
從來都說，在環球一體化下，週期上落不會有什麼風景那邊獨好。全球瘋狂泵水，水到就如日本海嘯，何止渠成，所有股樓滙都如汽車房屋全部一湧浮起；至於水退嘛，自然統統沖走洗得乾乾淨淨。
日本、台灣，在1980、1990年代間試過一次，大半亞洲則在1990、2000年代間再試一次。現在？整個亞洲已在2000、2010年代間試第三次。好玩嗎？好！升時當然好玩。不過玩完之後，一如「風箏」一曲：斷了線，飛得太高，跌得痛楚。別賴炒家搞亂檔，他們僅在沽壓明顯的背景下順勢而行，加多一腳而已。
資金曾大舉流入
資金流入，可從資本賬（capital account）的數字得知。任何人聲稱看到資金進出，都是吹牛；誰有本事看到所有人的戶口資金流？但資本賬就紀錄確鑿，只是後知後覺。觀圖可見，過去兩年半確有資金大舉流入【圖6】，不過這數據對未來毫無前瞻作用。君不見截至2007年底環球股市見頂之際，資金淨流入額還在居高不下？錢走如跌市，話來就來，無得看的。
要預知跌市就要用腦想，不是用眼看的。經濟年幾之前已轉差，稍經大腦都知跌市必現；要跌了才看到，就只能怪當初不肯相信大市表現終繫經濟。
利息一樣。市跌了、錢走了，利率才會抽升。過去年半，亞洲各地三個月期拆息，除印度外並無顯著異樣【圖7】。有些行走江湖多年的老行尊，也聲大大指利率難升。但事實是，通脹壓力推升長息；只要一驚，短息也會登時爆升，即整條利率曲線都升。世界就是這樣了，落雨收遮，市愈跌時息愈升。另美國狂印的銀紙在美元轉強下回流，且信貸在升（見月初「信貸好轉通脹來 樓價縱跌亦難改」一文），美國通脹只會續升，進一步帶動環球利率曲線上移，引發新一輪的資產拆倉潮，形成螺旋式的惡性循環。
緊張氣氛下利率飆升，首當其衝當然是短息。聯儲局還慌短息升壓不夠而耍什麼OT把戲，這只會催告利率曲線更趨平坦甚至逆向。而遠早於這把戲推出的兩年之前，亞洲各地十年、兩年息差已見頂回落【圖8】，意味由時起的四至六季後經濟將逆轉。觀乎2006至08年間，亞洲息差未見負數而僅是貼地（趨零），之後已見經濟大幅衰退【圖9】；今回印度、泰國、南韓、台灣、馬來西亞的息差也趨貼地，還有星州尾隨，往後局勢已不問可知。別鬧圖九還未見收縮；待按年都見縮時，已跌到不清不楚了。
近期見到有些年資尚淺的炒家寫手，純因氣氛腥風血雨或是估值便宜便呼籲撈底。那些人不知道，相反理論只會在大轉角時適用，一個熊市只適用一次。
可惜整個熊市，大部分時間（尤是後半）氣氛都血腥的，貿貿然聽這班未見過大蛇痾尿之士教路入市，輸光都未天光。過去數周，那班趕着入市的相反理論家，料已應秋風起而成大閘蟹。
購買力蠶食殆盡
至於基金經理，不論牛市熊市，天天都叫人買貨，因為你不買貨他們便失業。從管理基金的角度而言，他們斷無可能待熊市低點才將全部資金一天買光，因來不及；故其操作有必要未見底時便開始買。但身為個人管理自己有限財富，卻無必要未到底便趕買趕坐艇。一買就綁滋味難受，故傳統智慧教寧買當頭起，寧願見底後才貴買。
回顧一般熊市，通常起碼年半、兩年，即有更長（如2000至2003年）。點解呢？因經濟周期平均四年，計死數言，逆轉平均兩年；跌市見諸經濟逆轉，維時便近兩年。今回跌市始於去年11月初（宣佈QE2當日，恒指兩萬五），照數時間亦非今年見底。加上亞洲樓價大冧伊始，衰退起碼雙底，故今趟逆轉、熊市能否真的見底亦成疑問。
八千至萬一的恒指目標早成笑柄，去年指恒指若跌可見萬二、萬四恍如天方夜譚；如今驀然回首，怕且另有體會。為什麼當時會成笑柄、天方夜譚？因為世人迷信錢多，就會升市。
不過在下讀書所學的，是錢多最終將變通脹，不是升市；這毋須PhD才懂。現在錢很多了、息很低了，升市呢？去了哪？還沉醉低息錢多無跌市者，瞓醒未呢？
曾在電視節目講過多次，今次跌市會很消耗性的，猶如2000年或1976年的兩次。這三次跌有共通點，乃三次都是「餘震」──後金融海嘯、後亞洲風暴、後石油危機，跌得慢但跌得久。
不斷偷步不斷被綁，加上通脹肆虐，未來數年，購買力將被蠶食盡，游資過剩亦將不再，一如政改，一切重返基本，由哪裏開始瘋狂，就在哪裏正式收檔。
無人愛聽末日言論，在下也不例外。但只要你自己也看看數據，是客觀的數據，你也會得類似結論。見到極壞的真相，直言大家好呢，還是如那些未見過大蛇痾尿的，呼籲心口掛着勇字去當血肉長城好呢？究竟在這些日子，贏錢緊要還是輸錢緊要呢？
交通銀行（香港分行）
